沙 特阿美抄底A股千亿巨头，恒力石
化股价跌7成，陈建华范红卫
夫妇为何愿意低位出售？

4月22日，沙特阿美拟从恒力石化实控人陈(chén)建华、范(fàn)红卫夫妇(fù)手中收(shōu)购恒力石化10%的股权加一股的股份，这一交易预计规模在百亿以上。

2016至2011年间，恒力石化的营收和净利润均涨超10倍，市值则摸高(gāo)至3000亿元。近两年，受(shòu)高油价抬高成本等影响，其净 利润大幅调(diào)整，股价更自最高点跌了约7成(chéng)。陈建华夫妇愿在市(shì)场(chǎng)低(dī)位出(chū)手股权(quán)，一是(shì)实控权不(bù)会受(shòu)影(yǐng)响，二是可套现百亿，三是引(yǐn)入沙特阿美为战略股东，或可稳(wěn)定上游供给成本
、改善盈利质量，提升恒力石化的估值表(biǎo)现。

过去3年(nián)，沙(shā)特阿美(měi)总营收超过10万亿元，其目(mù)前市值高达(dá)16万(wàn)亿元，相当于4个“中石(shí)油+中海(hǎi)油+中石化”，近年其在中(zhōng)国(guó)频
频抄底，或也有(yǒu)特殊战略考量。

来源：新财富杂志（ID：xcfplus）

作者：陶娟

又是一次百(bǎi)亿规模的重量级并购，这次，中东土豪要来3折抄底恒力石化(600346)了。

01

沙特阿美拟110亿元 入股恒力石化，陈建华夫妇何以在市场(chǎng)低位出让？

4月22日晚间，恒力石化发(fā)布(bù)公告称，公司控股(gǔ)股东恒力集团已与沙特阿拉伯(bó)国家石油公司（Saudi Arabian Oil Company，简称(chēng)“沙特阿美”，2222.SE）签署了《谅解备忘录》，达成了(le)相关股权投资、商业合作的(de)初步意向文件。

二者讨论(lùn)的合(hé)作事项主(zhǔ)要包(bāo)括(kuò)两方面：其一，沙(shā)特阿美（或(huò)其控制(zhì)的(de)关联方）拟向恒力(lì)集团收购(gòu)其所持有的10%恒力石(shí)化股权加一(yī)股的股份；其二，恒力石化(huà)将与(yǔ)沙特阿美在原油(yóu)供应、原料供应、产(chǎn)品(pǐn)承购、技术(shù)许可等方(fāng)面进行(xíng)战略合作。

恒力石化目前(qián)总(zǒng)市值为1070亿元(yuán)，沙特
阿美若收(shōu)购其10%股权，对应市场公(gōng)允价值为107亿元，而(ér)额外收购的一(yī)股的(de)股份，预计将拥有在特殊事项上的表决权等。

从(cóng)2021年最高(gāo)的46.4元/股至今日的15.21元/股（前
复权），恒力(lì)石化股价自最(zuì)高点已跌去近(jìn)7成。

此时交(jiāo)易恒力石化10%股(gǔ)权，对于(yú)沙特阿美(měi)来说，是3折抄(chāo)底；而对恒力石化实控人陈建(jiàn)华(huá)、范红卫夫(fū)妇 来说，却是相(xiāng)对低位(wèi)。其为
何此时愿意(yì)出手(shǒu)？

目前，陈建(jiàn)华夫妇持有恒能投(tóu)资、恒力(lì)集(jí)团、德诚(chéng)利国(guó)际100%股(gǔ)权，即恒力石化前五大股
东均为这夫妻二人完全持有。其(qí)在恒力石化的持(chí)股比例也合计高达72.79%，按当前市值计算，二人持股市值超过770亿元。

而公告显示，恒力集团及其(qí)一致行动人(rén)合计持有恒力石(shí)化53.1亿股股份，占公司已发 行(xíng)股本 的(de)75.45%。若顺利出让10%股权，陈建 华夫妇预计可(kě)套现百亿(yì)以上，且依然(rán)控制恒力石化65%股权，保持绝对控制（表1）。

除了恒力石化，二人还控制了(le)松发
股份（603268，市值17亿(yì)元）、同(tóng)里旅(lǚ)游(834199)，并拟分拆恒力石化
子公司康辉新材借(jiè)壳大连热(rè)电（600719，市值28亿元）上市。

自2005年进(jìn)入新财富500创富榜(bǎng)后(hòu)，陈建华夫妇一(yī)直持续霸榜，2020年更晋级(jí)TOP 20之列。其(qí)主要的财富引擎(qíng)依然是恒力石(shí)化(huà)。

02

恒力石化：此前5年(nián)超10倍高增长，近
两(liǎng)年面临高油价(jià)挑战

在实控权不受影响的情况下，引入沙特阿美战略(lüè)合作，改善恒(héng)力石化的(de)盈(yíng)利(lì)能力，提升其估(gū)值表现，或为陈建华夫妇愿(yuàn)意在低位(wèi)出手部分股(gǔ)权的主因。

恒力石化主
营业(yè)务囊(náng)括(kuò)从“一滴油到(dào)万物”的炼化、芳(fāng)烃、烯烃、基础化工、精细(xì)化(huà)工以及下游各个应用(yòng)领域材(cái)料(liào)的生(shēng)产、销售及研发等。从行业地位看，其连续4年(nián)上榜美国《化学与工程新闻》发布的全球(qiú)化工企业50强名单，2023年位列榜单第11位。

其市值表现最(zuì)好的2021年，也是业绩的高光时刻。2016—2021年，恒力石化营收从192亿元飙升至1980亿(yì)元，净利润也从12亿元(yuán)提升至155亿元，演绎了5年超10倍的增长奇迹，市值(zhí)也 一度攀(pān)高至3000亿元之上。

图1：2016—2023年，恒力石化的业绩表现

数(shù)据来源：东方财(cái)富Choice，新财富整理

这主要依托于两大(dà)优势。

一是恒(héng)力石化在上游形成了“油
、煤、化”融合的大(dà)化工(gōng)平台。其在业内首创，将2000万吨炼化(huà)、500万吨煤化工、150万吨乙(yǐ)烯和(hé)1200万吨PTA四大产能集群布置在同一(yī)个园区，各(gè)类油、煤、化大型装置都通过(guò)园区管道一体化耦(ǒu)合贯通，显著优化了冗繁的运输、存(cún)储和(hé)冷却等加工环(huán)节，节省了大量的中间费用与(yǔ)物流运输成本。

二(èr)是下游产品
开发上，作为业内首家(jiā)实现“原油—芳(fāng)烃、烯烃—PTA、乙二醇—聚酯新材料(liào)”全产业链布局的公司，除了(le)深度锚定“衣食住行用”的刚性消费市(shì)场，其还
不断布局高技术壁垒、高附加值的高成长新(xīn)材料赛道，降低(dī)大宗化工比例，优化市场覆盖(gài)范围。

然而，由于炼化行业存在明显的周期性，2022年，油(yóu)价高(gāo)位震荡，炼化企业普遍面临“高运行成本、低行业需求”的双重(zhòng)压力，恒力石化毛利率从2019年的20.8%一路下滑至8.2%，净利润(rùn)也大幅削减至23亿元，同比下滑85%。

2023年，恒力石(shí)化净(ST中南：控股股东与太盟投资仅就合作可能性进行探讨 无具体方案或推进计划jìng)利润回暖明显，但仍只恢复到2021年高点的4成，而(ér)5.6%的营(yíng)收增速也(yě)略显(xiǎn)乏力。

为拓展(zhǎn)第
二增长曲线，恒力(lì)石(shí)化近年新增(zēng)锂电(diàn)隔膜和光伏等产(chǎn)能，且正陆续(xù)投产，但均面临行(xíng)业激烈的(de)竞争格局。

精细化管理下的成本优势，本是民企化工巨头的主要差异化优势，但原(yuán)材料成(chéng)本是(shì)其无力控(kòng)制的(de)一环。据2023年年报，恒力石化主营的(de)石油化工行业板块中，直接材料成本达1864亿元，占比近9成。

引入沙特阿美为股(gǔ)东，无疑将为其稳定上游成本波动，创造一定的空间。

03

沙特阿美：三年豪收10万亿元，全(quán)球石化龙头频频押(yā)注中国

石油和芯片是中国进口金额最高的两大类资(zī)产。作为全球(qiú)最(zuì)大的(de)原油进 口(kǒu)国，2022年，我国原油进口总额高达3655.12亿美元。而作为世界(jiè)上最(zuì)大的(de)原油出口国，沙特的石油出口获利高达3260亿美元。两个数据基本持平。

作为沙特最大的贸易伙伴，中国(guó)提出的(de)共(gòng)建(jiàn)“一带一路”倡议与(yǔ)沙特“2030愿景”高度对接(jiē)，双方在经贸投(tóu)资(zī)等领域合作不断扩大。2022年 ，中国与沙特的贸 易(yì)额超过1000亿美元。

这其中，沙特阿美发挥了重要作(zuò)用。2022年，沙特(tè)的石油日产(chǎn)量(liàng)为(wèi)1052.39万桶，占全球的14%。而沙特(tè)阿美的(de)原油产量占沙特总产量的99%以上(shàng)，可(kě)见其业界地位。近(jìn)年，沙特阿美加大在中国的布局，已多次对中国石(shí)油(yóu)化工类企业抛出橄榄枝。

受益于高油(yóu)价，过去3年(nián)（2021—2023），沙特(tè)阿美总营收合计达到1.5万亿美元，即(jí)超过10万亿元人(rén)民币（图2）。而其(qí)净利润规模常年在千亿美(měi)元(yuán)之上，盈利能力在石油巨头中一骑绝尘。

图2：沙特阿美近3年营收(shōu)达(dá)1.5万亿美元

数据来源：英为财情（Investingcom）,按1沙特里亚(yà)尔（SAR）=0.2666美元换算

Choice数据显示，目前沙特阿美为全球
第一大石油化工企业，市值高达16万亿元，比第2到10名之和还(hái)多，相(xiāng)当(dāng)于(yú)4个(gè)“中石油+中海油+中石化”的组合。

其18.6倍的市(shì)盈(yíng)率、4.5倍市销率也(yě)大幅领先同行，几乎是行(xíng)业中位数水平的2-3倍。

表2：全球前(qián)十大石油化工企业（按(àn)市(shì)值排序）

数据来源：东方财富Choice，新财(cái)富(fù)整理（中位(wèi)值样本(běn)为全行业可(kě)比公司）