5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发(fā)布(bù)公(gōng)告称，其累计有效认购申请(qǐng)份额总(zǒng)额超(chāo)过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体现出市场对这一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估”的行情(qíng)，市场关注(zhù)度非常(cháng)高，5月(yuè)15日首批3只(zhǐ)央企(qǐ)回(huí)报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂(jì)。实际上，早(zǎo)在去(qù)年底及(jí)今(jīn)年(nián)一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪(xù)面、估值方式等(děng)问题成为(wèi)市(shì)场关注焦(jiāo)点，中国基(jī)金(jīn)报采访多位投研人士，解析“中特(tè)估”这些(xiē)焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多(duō)只国(guó)央(yāng)企主题基金发(fā)行，市场(chǎng)对此充满(mǎn)期待，如(rú)5月(yuè)15日(rì)就有(yǒu)3只央(yāng)企回报ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企科技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将(jiāng)获(huò)批发行，更有扎堆上报的(de)央(yāng)国企基(jī)金在排队(duì)入市。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发(fā)行(xíng)在(zài)情绪上(shàng)是构成催化(huà)因素的，近期(qī)银行股大涨的一(yī)个(gè)催化因素就是积极推介相关(guān)央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行(xíng)，和诸多主题(tí)基金的(de)申报发(fā)行，我认为(wèi)确实会(huì)成为引(yǐn)爆行情的催化剂(jì)，基本面、资(zī)金面、政策面都(dōu)在(zài)向好，下(xià)半(bàn)年，中特估(gū)有可能独领风骚。”万(wàn大清道光元年是哪一年，道光元年是哪一年到哪一年)家基金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建就(jiù)表示(shì)，近期(qī)密集(jí)申(shēn)报的国央(y大清道光元年是哪一年，道光元年是哪一年到哪一年āng)企主题基(jī)金(jīn)主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样(yàng)的布局可以更好(hǎo)支持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为(wèi)行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年以(yǐ)来公募基金发行整体平淡，近期多只国央企主题基金申报和(hé)发行，行情(qíng)火热下将(jiāng)为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认为，公募基金(jīn)积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一方面(miàn)是(shì)因(yīn)为新一(yī)轮深(shēn)化国企(qǐ)改革的大幕将拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)，央国企上市公(gōng)司的(de)投资价值(zhí)凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与(yǔ)到央(yāng)国企投资。另一(yī)方面是(shì)落实公募基(jī)金(jīn)行业高质量发展的要求(qiú)，引导(dǎo)更多资金参与央国(guó)企改革，更好发(fā)挥公募基金(jīn)服务(wù)资(zī)本市场改革、服(fú)务(wù)实体(tǐ)经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃(yuè)度，有(yǒu)望成为中特估行情的(de)催(cuī)化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市(shì)场结构(gòu)性行(xíng)情明显，中特估和人(rén)工智能成(chéng)为两大(dà)明显的主线，而新(xīn)能(néng)源(yuán)等前期(qī)热门(mén)赛(sài)道股(gǔ)冷(lěng)却，在此(cǐ)背(bèi)景下，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒直言(yán)，自己目前重(zhòng)点关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所(suǒ)在(zài)的行业(yè)，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本(běn)身基(jī)本面在今(jīn)年会有重(zhòng)大的向上变(biàn)化(huà)的机会，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年市(shì)场(chǎng)成(chéng)交量的放(fàng)大，盈利大(dà)幅增长等。同(tóng)时，随(suí)着国有企业改革的推进(jìn)，大概率这些企业会进入一个提(tí)质增效、释(shì)放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面的，和他过去1至2年(nián)研究投资(zī)思(sī)路也非常(cháng)吻合(hé)，为(wèi)在下半年抓住这(zhè)波(bō)中(zhōng)特估(gū)的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去(qù)年年底已开始重(zhòng)视中特(tè)估的投(tóu)资机会，判断(duàn)中特估的(de)机会未来三年(nián)分两个(gè)阶段。”融(róng)通红利机会(huì)基金经理何龙表示，第一阶段也就是今(jīn)年以数字经济(jì)和“一带一路”的主题普涨性(xìng)机(jī)会为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率极高的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是(shì)未来两年(nián)，在(zài)主题性机(jī)会消散(sàn)以后，基(jī)于顶层设(shè)计对(duì)国央经营管理价值导向变化，我们判(pàn)断经营(yíng)成果随之改(gǎi)变是一个慢(màn)变量，会在(zài)未来两年(nián)体现在每(měi)一个央(yāng)国(guó)企的报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前(qián)在挖掘公(gōng)司经(jīng)营层(céng)面可能发生显著正向变化的个股提前进行(xíng)布局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出(chū)不少基金在行动。国(guó)金(jīn)证券研究所数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披(pī)露的(de)持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金持有股票市值(zhí)比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基金的持仓中，占(zhàn)比(bǐ)明显提(tí)高(gāo)。上述(shù)数(shù)据显示，根据(jù)偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各基(jī)金主动加仓“中特(tè)估”概念(niàn)股的(de)市值(zhí)占2022年末股票(piào)总市值比例(lì)，一(yī)季度超过30％的偏股主动型基(jī)金主动(dòng)加仓(cāng)了(le)“中特估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度买入(rù)。

　　不仅(jǐn)如此，中信证(zhèng)券数(shù)据统计(jì)也显(xiǎn)示，一季度(dù)主动偏(piān)股型公(gōng)募基金对(duì)港(gǎng)股(gǔ)央(yāng)国企(qǐ)的持股市值比(bǐ)重(zhòng)达到(dào)2019年以来的新高，港股央国(guó)企持股总市值占港股持股(gǔ)总市值的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一(yī)季(jì)度的(de)32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央企(qǐ)专门的股票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中(zhōng)国特(tè)色估值体系，正深刻影响基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到(dào)日常的投研(yán)流程(chéng)和实(shí)践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构(gòu)建国(guó)央企股票(piào)库。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金(jīn)经理何(hé)龙(lóng)就介绍，一方(fāng)面，从顶层设计改变研(yán)究员(yuán)过(guò)去(qù)对国央企的(de)固定思维，需要实(shí)地考察国(guó)央企，并且需要利用当前国央企愿意交流的(de)契机，多花精力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一(yī)方面，融通基金在(zài)行动上，要(yào)求研究(jiū)员将自大清道光元年是哪一年，道光元年是哪一年到哪一年己所覆(fù)盖(gài)行业的所(suǒ)有国央企构建专(zhuān)门(mén)的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括考(kǎo)察其实地调研(yán)的的(de)成(chéng)果，了解国央企经营(yíng)思路(lù)和财务(wù)导向(xiàng)的变化，结(jié)合行业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也(yě)谈到(dào)“认识”上的重视。他表示，通过(guò)深(shēn)入学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体制机(jī)制、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力(lì)等方面所体现的鲜(xiān)明中国(guó)元素和发展阶(jiē)段特(tè)征，“中特估”应该是在(zài)此(cǐ)基础上构建(jiàn)的具有时代(dài)特(tè)征和中国特色、符合(hé)国(guó)家战(zhàn)略导向的估(gū)值体系，而不是简(jiǎn)单套用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提(tí)法，但是这个概(gài)念所涉(shè)及到的(de)行(xíng)业和(hé)公(gōng)司，一直在发(fā)生的变化。”万(wàn)家(jiā)基金经(jīng)理章恒表示，万家基(jī)金(jīn)一直非常关(guān)注传(chuán)统(tǒng)产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定能够抓(zhuā)住中特估(gū)这波行情的机会的。同时(shí)，随着时(shí)局的变(biàn)化(huà)，也在(zài)增加相(xiāng)关行(xíng)业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极践行中国特色的估值体系是资本市场使命，投资者需要学(xué)习领会并针对原(yuán)有的(de)估值体系(xì)进行(xíng)改造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该体系的框架是第(dì)一位的工作，合(hé)理(lǐ)设置指标也非(fēi)常重要，投资者(zhě)的认可和实施是最终该体系能否具备长期价值的(de)基(jī)础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的(de)认知误(wù)区，市场化认可是基本(běn)的(de)常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价(jià)值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民(mín)经济(jì)的支柱，国企(qǐ)央(yāng)企发(fā)展要符合国家战略发展发(fā)向，更(gèng)需要承担社会(huì)公(gōng)共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数(shù)受访的基(jī)金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央(yāng)企的估值方式(shì)要(yào)充分体现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国家战略(lüè)价(jià)值，目(mù)前(qián)已经(jīng)形成了初步的企(qǐ)业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社会价值(zhí)、符合国家战略发展的价值？首(shǒu)要任务就(jiù)构建(jiàn)中国特色(sè)的(de)价值评价体系，改变从以(yǐ)私(sī)人股东(dōng)权益(yì)出(chū)发(fā)，现金流折现为主(zhǔ)要方法的单一价(jià)值估(gū)值体(tǐ)系，转向(xiàng)社会(huì)整体价值观念(niàn)、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与国家战略价(jià)值。”博(bó)时(shí)基金(jīn)指数与量化投(tóu)资(zī)部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年(nián)来国资委指导(dǎo)国内团队对于中(zhōng)国特(tè)色(sè)ESG披露(lù)与(yǔ)评价体系不(bù)断探索，结合(hé)国(guó)际通用规(guī)则，目前已经形成了初步的(de)企业社会价(jià)值评价体(tǐ)系，其(qí)中包括《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该是注重企业价值的可持续估(gū)值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大(dà)意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对提升企业内(nèi)在价值(zhí)的积极(jí)作(zuò)用，这样有利于提高估值定价模型的科学性(xìng)和有效性(xìng)。

　　“在(zài)指数编制、策(cè)略构(gòu)建等(děng)实务工作中，都有成熟的量化(huà)指标可以使用，包括净(jìng)资(zī)产(chǎn)收益(yì)率、营业现金比率、资(zī)产负(fù)债率、研(yán)发经费投入强度等(děng)等(děng)。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣更细致(zhì)分析在(zài)估值思(sī)维、估值结论、估值(zhí)判断上有(yǒu)变化，尤其(qí)是估值的方法和指标上，他认(rèn)为其包括产业链上下游的(de)衡(héng)量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向(xiàng)和横(héng)向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力(lì)和可持续发(fā)展等各种因素与企业价值的关系。这(zhè)些(xiē)因素在对估值结(jié)论和判断的影(yǐng)响上，也使得中国(guó)特色的估(gū)值体系与(yǔ)传统的估(gū)值(zhí)体系有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化(huà)，还有估值结论(lùn)和(hé)估值判断的变(biàn)化(huà)，都是为了更(gèng)好地适应中国的市场和(hé)经济特点(diǎn)，提供(gōng)更(gèng)精(jīng)准、更合理的(de)企业(yè)估值信息(xī)。”李(lǐ)欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济学(xué)家魏凤春直言，这需要(yào)在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认的(de)指标可以使用。

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