5月以(yǐ)来，房地(dì)产板(bǎn)块个(gè)股多出现小幅上(shàng)涨(zhǎng)，截至5月10日收盘(pán)，中(zhōng)信房地(dì)产指(zhǐ)数本月涨幅约(yuē)为2％。而以公募基金为(wèi)代表的(de)机构对于这(zhè)一板块已经在悄然布(bù)局(jú)。数(shù)据显示，以南方和华夏(xià)的两只老牌ETF基金(jīn)为(wèi)例(lì)，5月9日时所公布的总份额均较4月28日(rì)时有小幅增长。根据基金一季报统计，龙头与地方(fāng)国企央企(qǐ)获得增(zēng)持，持仓数量占(zhàn)流通股(gǔ)比重增幅(fú)五只个股分(fēn)别为(wèi)华发股(gǔ)份+3.40％、滨江集团+1.71％、中新集团+1.49％、卧(wò)龙(lóng)地产+0.97％、招(zhāo)商(shāng)积余+0.92％。

　　公(gōng)、私(sī)募配置房地产或(huò)“底(dǐ)部回(huí)升”

　　行业红利(lì)时代已过(guò) 精耕(gēng)细作成共识

　　从(cóng)公募基金对房地产的配(pèi)置看，2019年(nián)末(mò)，公(gōng)募所持有(yǒu)的房地产行(xíng)业标的市值约1188亿(yì)元，占(zhàn)其所持股(gǔ)票市值的4.66％左右；2020年市(shì)场表现出色(sè)，但公募所(suǒ)持房地产公司市值在股票资产中的占比却断崖式下(xià)跌至1.85％；2021年，这一(yī)数值更是进一(yī)步降至1.56％。

　　不过2022年终于出现了三年(nián)来的首次回升，年底这一数值从1.56％升至1.65％。与(yǔ)此同时，公募对房地产行业的(de)持股比例(lì)也同(tóng)步回(huí)升(shēng)，从2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的势头似乎(hū)在今年一季度得以(yǐ)延续(xù)。数(shù)据统(tǒng)计显(xiǎn)示，公募重仓持有房地产板块一季度市值TOP15门槛(kǎn)为1.6亿元，较2022年四季度提升6.71％。持仓市值前(qián)五个股(gǔ)分别为保利发展、招商蛇口、万科(kē)A、华发股份、滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团(tuán)，持仓市(shì)值占板块比重合计达(dá)47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难发现，公募对于房地(dì)产的投资愈发有集中于(yú)龙头的趋势。Wind显示，在公募基金一季报(bào)汇总(zǒng)的重仓股(gǔ)中，房地产板(bǎn)块排名(míng)最(zuì)高(gāo)的(de)是保(bǎo)利发展，在(zài)基金(jīn)重仓第33位(wèi中国到美国几小时飞机，中国到美国多长时间飞机)。排(pái)名第(dì)二的是招商蛇(shé)口，排在第78位。而(ér)老牌(pái)龙头股(gǔ)万科(kē)A排在第(dì)96位。对比去(qù)年四季报，变化(huà)之(zh中国到美国几小时飞机，中国到美国多长时间飞机ī)处首先在(zài)于几(jǐ)只房地产龙头股从排位上看均(jūn)有(yǒu)退(tuì)步(bù)，尤其(qí)是万(wàn)科(kē)最为明显；其次是金地集团退出百大之列。但考虑到房地产是复(fù)苏(sū)链上(shàng)最后(hòu)一环(huán)，且首季并(bìng)非行(xíng)业销(xiāo)售旺季(jì)，其传导到二(èr)级市场乃(nǎi)至(zhì)机构持仓上还需要时(shí)间周期。

　　形成共识的是，经济圈判断房地(dì)产已经(jīng)进入大分化时代，一二线(xiàn)城市好于三四线城市(shì)。而映射到二级(jí)市(shì)场投资(zī)上，配置房地产行业轻(qīng)松收获(huò)行(xíng)业贝塔(tǎ)的红利期一去不(bù)返了。“如果(guǒ)按照产业周期来分类，包括房地产等几类(lèi)行业在盖特(tè)纳(nà)曲线里属(shǔ)于成熟期或(huò)者衰退期的行(xíng)业，传(chuán)统认知(zhī)上没(méi)有什(shén)么投资机(jī)会(huì)的(de)。但(dàn)在这几年(nián)特殊的行情里(lǐ)包括煤炭、电解(jiě)铝等类似的行业(yè)也出现了一些(xiē)机会，背(bèi)后的逻辑(jí)是供给(gěi)侧发生(shēng)了更大的变化(huà)。”一(yī)不愿具名的上海公(gōng)募基金经理指(zhǐ)出。

　　不(bù)过也有公募人士持谨慎乐观态度：“行业前(qián)几年17亿～18亿(yì)平(píng)方(fāng)米(mǐ)的年销售面积很(hěn)难再出(chū)现了，2022年(nián)光是(shì)居民存款数量(liàng)增(zēng)加了15万亿元。中国存量有400亿平方米建筑(zhù)面(miàn)积，考虑存量地产(chǎn)的更(gèng)新，也有(yǒu)近10亿平方(fāng)米。需求(qiú)端(duān)还需要有一定的(de)政策(cè)出(chū)来去刺激购房。”

　　宝盈基金房地(dì)产研究员吕功绩也指(zhǐ)出(chū)：“时至今日，无论从城镇化的进程，还(hái)是人均住(zhù)房面积（接近30平(píng)/人），我国均已告别住房短缺时代，而目(mù)前(qián)居民(mín)的杠杆(gān)率和房价收入(rù)也不(bù)支(zhī)撑每年(nián)18万亿元(yuán)的(de)销售额，以(yǐ)及过快(kuài)上(shàng)行(xíng)的房价(jià)，因而行业高增的时代已经过去，未来行(xíng)业(yè)的需求(qiú)或(huò)将回落，在此过程中(zhōng)，伴随着地(dì)产的高杠杆属性，就很容易出(chū)现信用风险问题(tí)（类似2022年的(de)民营地产爆雷），行业进入到供(gōng)给侧出清的过(guò)程。这个(gè)过程中，综合(hé)竞争力强的公司就能够通过大(dà)鱼吃小鱼的方式，获得市占率的提升。当行业需求见(jiàn)顶回落时(shí)，行(xíng)业的(de)贝塔已经过去了，但不代表没有投资机会，机会(huì)在于城市、位置、产品(pǐn)的(de)阿(ā)尔法(fǎ)，而对(duì)应到股票投资，就是强竞争力公司的阿尔(ěr)法。”

　　或许也(yě)是基(jī)于(yú)这样的认识转变，精耕细作个股成为公募(mù)乃至整体机构的(de)务实之举。

　　机构(gòu)配置房地(dì)产“风物长(zhǎng)宜放眼(yǎn)量”

　　头(tóu)部央国企、优质区(qū)域性标的成(chéng)香饽饽(bō)

　　5月以来，房(fáng)地产板块(kuài)个股多出现(xiàn)小幅上涨(zhǎng)，截至5月10日收盘，中(zhōng)信房地产(chǎn)指数本月涨幅(fú)约为2％。从具(jù)体(tǐ)的个股来看，《红周刊》利用Wind统计申(shēn)万房地产板块个股，在纳入(rù)统计的124只房(fáng)地(dì)产类标的股中，本月以来实现股价上涨的达到了(le)81家。

　　其中，上(shàng)述时(shí)间段(duàn)恰(qià)好排名前(qián)五的公司(sī)月内涨幅超过了10％，它们分别是上实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸(xìng)福、荣安地产。排(pái)名第一(yī)的上(shàng)实发(fā)展(zhǎn)，五一假期归来后日成交量明显放大，4日、5日连续两(liǎng)个交(jiāo)易(yì)日(rì)收出(chū)涨停。从该(gāi)股的(de)基(jī)本面来看，上实发(fā)展的主营(yíng)业务为房地(dì)产开发与(yǔ)经(jīng)营。公司的主要产(chǎn)品及服务为房地(dì)产销售(shòu)、房(fáng)地产租赁、物(wù)业管理服务、工程项目(mù)、酒店经(jīng)营。从业绩(jì)数据来看，2022年，其实现营业收入(rù)52.48亿元，比上(shàng)期减少47.85％，归母净利润1.23亿(yì)元，同比下(xià)降33.24％。2023年(nián)第一季度，其实现营业总收(shōu)入27.87亿元，同比(bǐ)增长183.02％；归母(mǔ)净利润2.86亿元，同(tóng)比(bǐ)扭亏(kuī)。

　　不过从(cóng)十大流(liú)通(tōng)股股(gǔ)东来看，各类机(jī)构(gòu)都(dōu)有对(duì)其(qí)布(bù)局的例子。以(yǐ)3月31日(rì)时的首季十大流通股(gǔ)股(gǔ)东(dōng)来看(kàn)， 具体包(bāo)括公(gōng)募的(de)上(shàng)银基金、私(sī)募的迎(yíng)水文龙、中央汇金、长城资产(chǎn)管理公司等都(dōu)跻身前十的行列(liè)。

　　巧合的(de)是，涨幅暂时排名第二的浦东金桥也(yě)是上海本(běn)地(dì)房企，其第(dì)一季(jì)度的收入利润规模大幅度复苏。究其(qí)原因，一方面是该公司后疫情(qíng)时代出租率复(fù)苏至近(jìn)年(nián)来最高，另一方面则是公司拿(ná)地结算持续性向好，从(cóng)数字(zì)上(shàng)看，一季度新增虹口135、138住宅(zhái)地(dì)块，总建(jiàn)筑面积约54万平方米。

　　在这样的业绩势头向好背景下，自然也吸引了知(zhī)名机构在其中持续驻(zhù)足。从第(dì)一季(jì)度十大流通股股(gǔ)东来(lái)看，知(zhī)名私募高毅邓晓峰(fēng)的两只产(chǎn)品(pǐn)依然(rán)在前十(shí)中，这(zhè)也是连(lián)续(xù)第三个(gè)季度他(tā)有的两只产品(pǐn)杀(shā)入前十。同时榜(bǎng)单中还有一支大名鼎鼎的QFII阿布扎比投资局，其(qí)当季还小(xiǎo)幅(fú)增加了持(chí)股。

　　除(chú)去上(shàng)述两家(jiā)上海区域(yù)性地产公司外，荣安地(dì)产则是主要布(bù)局(jú)在深圳的地产公司，一季报交(jiāo)出的也是一份报喜的成绩单：首季公司实现(xiàn)营业(yè)收入51.85亿元，同比增长(zhǎng)35.51％。归属于(yú)上市公司股东的净利润(rùn)6.48亿元，同比增(zēng)长31.27％。

　　从机(jī)构态度来(lái)看，《红周刊》注意到两(liǎng)只(zhǐ)公募指(zhǐ)基首季新杀(shā)入十大流通股股(gǔ)东行列(liè)。具体说来， 南方(fāng)中证全指房地(dì)产ETF上榜排(pái)名第七位，富国中证指数(shù)1000增强则排名(míng)第九(jiǔ)位，此外联袂出现的机(jī)构还有(yǒu)QFII高盛(shèng)国际和私募迎(yíng)水(shuǐ)聚宝。

　　接受(shòu)《红周刊》采访时，兴证(zhèng)全球基(jī)金(jīn)相关人士分析：“经(jīng)历过行(xíng)业洗牌和兼并重组后(hòu)，龙头的(de)价值更为(wèi)笃定突出；从拿地端看，2022年土地市场(chǎng)大幅降温，优质土地(dì)供给较多（券商测算对应潜在毛利率在25％以上，目前房企的利润率仅20％），绝大多(duō)数房企(qǐ)受限于信用问(wèn)题(tí)或者(zhě)资金紧张(zhāng)没法拿地(dì)，龙头房企(qǐ)趁(chèn)机(jī)获取(qǔ)低成本土地(dì)，龙(lóng)头房企的拿地力度（拿地金(jīn)额/销售(shòu)金额）基本在(zài)30％以(yǐ)上；从融资上看，龙(lóng)头房企杠杆率较低，净负债率基本在70％以下，而(ér)其他房企的净负债率普(pǔ)遍都在100％以上，加杠(gāng)杆空间有限，从融(róng)资成本看(kàn)，龙头房(fáng)企的融(róng)资成本不断下滑(huá)，基本在3％、4％左右；对应到2023年的销售(shòu)，龙头房企明显跑(pǎo)赢行业，1～4月百强房企的(de)销售(shòu)额(é)增速为(wèi)9％，而TOP14的销售(shòu)额(é)增速为29％。”

　　需要(yào)强(qiáng)调的(de)是，在当(dāng)前(qián)中特估的浪潮下(xià)，央国企(qǐ)地(dì)产股或(huò)存在发展的大(dà)好机会。中(zhōng)信证(zhèng)券指出：“房地(dì)产行(xíng)业的结构(gòu)性机会依然存(cún)在，少部(bù)分公司(sī)尤其(qí)是央企占据显著优(yōu)势，其主要又体(tǐ)现为(wèi)库存(cún)的优势。央企地产公司，现(xiàn)阶段表现出较低的融资成本，优质(zhì)的开发资源和(hé)良好的不动产资(zī)产运营能力的多(duō)重竞(jìng)争优势。”

　　“即使没有中特估(gū)，国央(yāng)企相较于民营地(dì)产公(gōng)司(sī)也是更有优势的。”吕功绩强调，“对于减值(zhí)、土地资源债权债务关(guān)系等(děng)问(wèn)题，市场对民营房开企业(yè)的资产会(huì)有更多(duō)担忧和质疑，所以在这一轮行业出清的过程中，央国企相较于民企来说(shuō)估值的修复(fù)更明显。中特估(gū)的角度(dù)从中长期的维(wéi)度看(kàn)，行业(yè)的(de)逻辑(jí)在于集(jí)中度提升后，行业进入高质量发展(zhǎn)阶段(duàn)，具备较快(kuài)速发展阶段更稳(wěn)定(dìng)且可预期的盈(yíng)利和现金流(liú)创(chuàng)造能力，以此带来估值中枢(shū)的(de)提升，应该关注估值(zhí)相对较低，企业自身资(zī)产的(de)质量好、运(yùn)营能力强、可(kě)以创造持(chí)续现金流的企业。”

　　“存量时(shí)代中(zhōng)行业普涨的概率比较(jiào)低，行业内部将出(chū)现分化，要关注(zhù)将(jiāng)受(shòu)益于行业集中(zhōng)度提升的头部公司。”星石投(tóu)资首(shǒu)席研(yán)究(jiū)官方(fāng)磊也表示。

　　顺应(yīng)机构这一思(sī)路的话，或许(xǔ)还是保利发展(zhǎn)、招商(shāng)蛇口(kǒu)等国资背景(jǐng)龙头前途更(gèng)为光明。不过国(guó)投(tóu)瑞银基金(jīn)投(tóu)资部副总监(jiān)綦傅鹏表示：“需要(yào)客观地去(qù)持续观察国企央(yāng)企在三个方(fāng)面是(shì)否(fǒu)可以维持，首先是融(róng)资成本(běn)保持低位，其次(cì)是销(xiāo)售份额持续(xù)提升，再次是(shì)拿地份额持(chí)续提升。”

　　复苏速(sù)度缓慢(màn)

　　机构需要(yào)多给一些耐心

　　而《红周刊(kān)》也(yě)根(gēn)据(jù)房企一季报(bào)梳理(lǐ)发现(xiàn)，对于2022年的业(yè)绩出现的整体下(xià)滑，2023年一季度(dù)的(de)业(yè)绩(jì)分化(huà)更趋明显，保利发展、滨江集团等房企营收、净利均实现了业(yè)绩的回正，甚至是较大增速的增长。而这些公司也是机构的重仓对象。

　　对此，知名房地(dì)产业内人士张宏伟向《红周刊》分(fēn)析表示(shì)，业绩出现明(míng)显改善(shàn)的(de)房(fáng)企，主(zhǔ)要是因为过去两(liǎng)三年时间(jiān)，尤其是(shì)在(zài)2021年下半(bàn)年民(mín)营(yíng)房(fáng)企不(bù)怎么投资拿地之后，国有企业仍在持续性(xìng)地拿地，且主(zhǔ)要集中在核心城市，投资力(lì)度较大。投资的驱动能够推动房企销售(shòu)业绩的增(zēng)长，从而在(zài)2023年(nián)一季度市场恢(huī)复但(dàn)仍处于调整的过程中，能够保有一个正增长。

　　不(bù)过张宏(hóng)伟(wěi)同时也提醒(xǐng)表示，在房地产的复(fù)苏过程中，还(hái)面(miàn)临(lín)着一些不确(què)定性(xìng)。其(qí)实(shí)整个市(shì)场从四月份开始又在往下掉。除(chú)了(le)杭州(zhōu)、成都等极个别(bié)城市四月环比三月相对表现较好之外，包(bāo)括北京、上海(hǎi)在内的绝大多数城市都出现环比下滑的情况(kuàng)。而现在五(wǔ)月的市(shì)场表现(xiàn)也(yě)不太乐观。按(àn)照(zhào)现在的经济状况、收入情况，以及市场的去库(kù)存压力、企业的资(zī)金面压(yā)力，可能会出现(xiàn)，到六月份房(fáng)企为了半(bàn)年报冲业绩(jì)出(chū)现(xiàn)市场(chǎng)的(de)短期反弹外的一个市(shì)场乏力现象。也就(jiù)是说，第二季度、第三季度增长不确定(dìng)性(xìng)的压(yā)力仍(réng)旧较大。

　　上海利檀投资董事长陈昊(hào)扬(yáng)也向(xiàng)《红周刊》指出，现在(zài)整个房(fáng)地产以及(jí)其上(shàng)下游产(chǎn)业(yè)链(liàn)的复苏速度都比想象的要慢很多，我(wǒ)们要多(duō)给一些耐(nài)心(xīn)，这(zhè)个时候，在(zài)房地产以及(jí)上下游就不是赚快钱的时候，只能赚他基本面的钱。但这也(yě)意味(wèi)着，只有极为少(shǎo)数的、做得比同(tóng)行好得(dé)多的企业(yè)，会伴(bàn)随整个行(xíng)业(yè)的弱复苏，业绩会逐(zhú)步体现(xiàn)出来。所以只能耐(nài)心地去等待它的基(jī)本面不断地凸显出(chū)来，这需要时(shí)间。

　　（本文已刊发于5月13日《红(hóng)周刊(kān)》，文中(zhōng)提及(jí)个(gè)股仅为举例分(fēn)析，不做(zuò)买(mǎi)卖推(tuī)荐。）

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