分析师：李超 / 孙(sūn)欧

　　来源：浙商证券宏观研究(jiū)团队(duì)

　　核心观点

　　2023年4月，信贷(dài)、社(shè)融、M2数据转弱(ruò)符合我们预(yù)期。我们想继续提示居民超额(é)储蓄大(dà)概(gài)率仍会继(jì)续积累，较难大量释放(fàng)至消费(fèi)、购房。结合4月居(jū)民(mín)存款数据，我们估算的2020年-2023年4月我国(guó)居民(mín)超额(é)储蓄体量已(yǐ)增长(zhǎng)至6.46万(wàn)亿，相比去年末(mò)继续增加1.61万亿，也就是(shì)说，即使疫情因素消退，居民仍在积累超额(é)储蓄。我(wǒ)们认为，经济结构(gòu)转(zhuǎn)型升级是导致居民对未(wèi)来收入预期悲观(guān)的(de)根本性原因(yīn)，疫情(qíng)在(zài)一(yī)定程度上掩盖了(le)其影响，也因此(cǐ)居民(mín)超(chāo)额储蓄的释放(fàng)将(jiāng)是一个较为缓慢的过程。对于后(hòu)续(xù)信用表现，预计(jì)二季度市场对宽信用的预期波动或明显加(jiā)大，可能形成(chéng)信用(yòng)收紧(jǐn)预期，对于政策工具，我(wǒ)们(men)判断二季度货币政策(cè)主(zhǔ)要体(tǐ)现结构性特征(zhēng)，下半年(nián)有望降准、降息(xī)。

　　固定布局 工(gōng)具条上(shàng)设置固定(dìng)宽高(gāo)背景可以设置被包含可以(yǐ)完美(měi)对齐背景图和文(wén)字以及制作自己的模板

　　内容摘要

　　>>4月信贷新增(zēng)7188亿元，信(xìn)贷较弱符合我(wǒ)们预期

　　2023年(nián)4月，人民币贷款(kuǎn)新增7188亿元，同(tóng)比多增649亿元，与我们的预(yù)测(cè)值(zhí)7000亿(yì)元基本一(yī)致，低于wind一(yī)致预(yù)期的1.13万亿。4月信贷增速持平前值于(yú)11.8％。我(wǒ)们在4月11日的报告《3月金融数据(jù)：一季(jì)度的强劲信(xìn)贷对后续或有透支》中提示了一季度信贷的大体量投(tóu)放或对后续(xù)信贷形(xíng)成一定(dìng)透支，目前(qián)观点得到验(yàn)证。

　　4月信(xìn)贷结构(gòu)呈现企业强、居(jū)民弱(ruò)特征：住户贷款(kuǎn)减少2411亿元，同比少增约241亿元，其中，短期、中长期贷款分别(bié)减少1255、1156亿(yì)元，同比(bǐ)分别变动约+601、-842亿元；企业贷款增加6839亿元，同比多(duō)增(zēng)约1055亿元(yuán)，其中，短期(qī)贷款(kuǎn)减少1099亿元，中长期贷(dài)款(kuǎn)增加6669亿(yì)元(yuán)，票据融(róng)资增加(jiā)1280亿(yì)元(yuán)，同比变动分别约+849、+4017、-3868亿(yì)元；非银(yín)贷款增加2134亿元(yuán)，同(tóng)比多(duō)增约755亿元。

　　企业中长期贷款增(zēng)加(jiā)6669亿元(yuán)，是过往历年(nián)4月的最高值（有(yǒu)数据以来(lái)），占4月企业贷款增量、总贷款(kuǎn)增量的比重(zhòng)达到(dào)97.5％和92.8％的较高水平。去(qù)年4月受(shòu)疫情影响，信贷(dài)仅增加2652亿（同比(bǐ)少增(zēng)3953亿），今年同比多增达4017亿元(yuán)，也是(shì)2018年以来4月的最(zuì)高(gāo)值。我(wǒ)们(men)认为基建、制造(zào)业（尤(yóu)其是科(kē)创、绿色）、普惠小微等领域是主要投(tóu)向，地产(chǎn)为边(biān)际(jì)增量(liàng)。根据央行(xíng)4月20日新(xīn)闻发布(bù)会(huì)披露数据，一季度基建中(zhōng)长期贷款新增2.16万亿元，同(tóng)比多增7771亿元；制造业中(zhōng)长期贷款(kuǎn)新增(zēng)1.3万亿(yì)元，同比多增(zēng)6237亿(yì)元；房地产业(yè)中长期贷款新增6536亿元，同比多增3791亿(yì)元。3月(yuè)，多家银行在2022年(nián)年报业(yè)绩(jì)发布会上表示今年绿色、基建(jiàn)、科创(chuàng)将是(shì)重点布局领(lǐng)域。

　　4月，票(piào)据-同业存单(dān)利差(chà)（6个月）持(chí)续(xù)震荡下行(xíng)，体现银行一(yī)定程(chéng)度“冲(chōng)票据”，但由于去年该状况更为(wèi)突出，因此(cǐ)“票据(jù)融资”项目仍录得(dé)大幅同比少增。值(zhí)得注意的是，票据-同存利差4月末略有上(shàng)行，体现供需关(guān)系(xì)略有反转，相关市场(chǎng)观点认为信贷(dài)或有走强(qiáng)，但我们在(zài)5月1日发布的报(bào)告《4月数据(jù)预测：价格向下，盈利承压，制造业投资放缓》中提示(shì)，其并非是银行(xíng)卖盘大幅增(zēng)加，而(ér)是(shì)来自(zì)企业贴现量(liàng)增加(jiā)所致(zhì)（票据利率下行导致企业贴现意愿增(zēng)强），全月看(kàn)，利差下(xià)行幅度达77BP，或反映4月信贷相对较弱(ruò)，此(cǐ)观点(diǎn)得到验证。

　　4月(yuè)居民端贷款即使(shǐ)有去年的低基数(shù)，仍然表(biǎo)现较(jiào)弱(ruò)，尤(yóu)其是地产(chǎn)销售高频回落对应(yīng)的居民中长(zhǎng)期(qī)贷款再(zài)次出现同比少(shǎo)增，居民短期贷款同比(bǐ)多增幅度也明显走弱，与我们对消费、地(dì)产销售相对审慎(shèn)的观点(diǎn)相一(yī)致。展望后续，低基数或使得居民(mín)贷(dài)款多月仍有一定同比改善，但(dàn)较难大幅回暖。

　　4月非银贷款增加2134亿(yì)元，信(xìn)贷小月非(fēi)银贷款季节性大(dà)增，且银行间体系流动(dòng)性保持合理充裕(yù)，数(shù)据较高，也进一步导致社融口径信贷(dài)明显低于人(rén)民币贷款口(kǒu)径数据(jù)。

　　>>4月(yuè)社融(róng)新增1.22万亿，同(tóng)比略多(duō)增

　　4月社会融资规模(mó)增(zēng)量为1.22万亿（同比多增2729亿(yì)元），与我们预期的1.55万(wàn)亿更为接近，wind一致预期(qī)为1.72万亿(yì)。4月社(shè)融增速持(chí)平前值于10％。

　　结构上，4月同比多增主(zhǔ)要(yào)来自未贴现银行(xíng)承兑汇票、人民币贷款、政(zhèng)府债券、非标项目(mù)及外币贷款。4月(yuè)未贴现银行(xíng)承(chéng)兑(duì)汇(huì)票(piào)减(jiǎn)少(shǎo)1347亿元，同比(bǐ)少减1210亿元，去(qù)年(nián)4月经济回落+银行表内(nèi)“冲(chōng)票据”导致表外票据基(jī)数较低，而今年经济弱(ruò)修复的情况下，数据同(tóng)比有所改善。

　　4月社融口径人民币贷款增加4431亿(yì)元，同比多增729亿元；外币(bì)贷款折合人民币减少319亿元，同比少减441亿元，与进口相关(guān)度较高，表现也较为(wèi)匹配。政府债券(quàn)净(jìng)融资4548亿元，同比(bǐ)多636亿元。委托贷款增加83亿元，同比多增85亿(yì)元，走势稳(wěn)健(jiàn)，边际增量(liàng)或(huò)来自公(gōng)积金贷款；信托贷款增加119亿(yì)元(yuán)，同比多增734亿元，信托贷款主要受(shòu)地产金融(róng)政策影响(xiǎng)，“十六条”明确规定(dìng)“支持开发贷款、信托贷(dài)款(kuǎn)等存量(liàng)融资合理展期(qī)”，金融机构继(jì)续(xù)积极落实，支(zhī)撑信托贷(dài)款数(shù)据，且融资(zī)类信托(tuō)若依据存(cún)量比例压降，则每年压降规模也是同比减少的(de)。

　　4月(yuè)社(shè)融结(jié)构中同比少增主要是直(zhí)接(jiē)融(róng)资(zī)项目：企业债(zhài)券净融资(zī)2843亿(yì)元(yuán)，同比少809亿元；非(fēi)金融企(qǐ)业境(jìng)内股票融资993亿元，同比少173亿元。受信(xìn)用债收益率(lǜ)低位、企业债务(wù)融资需(xū)求回暖(nuǎn)的影响，企业债券(quàn)融资(zī)稳定，保持了今年以来的修复特征。

　　>>M2增(zēng)速略有回落但仍处高(gāo)位

　　4月末(mò)，M2增速下(xià)行0.3个(gè)百分点至12.4％，与我们的预(yù)测值完全一致(zhì)，wind一致预(yù)期为(wèi)12.6％。其中，财政支出大概(gài)率保持前置使得(dé)M2仍具韧性，但信贷(dài)转弱及去年基数走高使得(dé)增速回(huí)落。

　　4月末(mò)M1增(zēng)速(sù)较(jiào)前值上行0.2个(gè)百分点(diǎn)至(zhì)5.3％，虽然去年基数(shù)上行、今年(nián)4月地产销售边际转弱(ruò)，但4月末(mò)已(yǐ)进(jìn)入(rù)五(wǔ)一假期(qī)，受益(yì)于居(jū)民消(xiāo)费、出行活(huó)跃度提高，居民(mín)储蓄存款部分转为企业活期(qī)存(cún)款，推(tuī)升M1增速，完全符合我们的预期。M1的主要影响(xiǎng)因素(sù)是(shì)企业活期存(cún)款，其与消费类(lèi)相关行(xíng)业的现金(jīn)流直接关联(lián)，由于我们判断居(jū)民(mín)消费(fèi)、购(gòu)房活动修(xiū)复是渐(jiàn)进的，幅度可(kě)能相对较弱，预计M1增速大概率(lǜ)逐(zhú)步上行，但速度较为(wèi)缓慢。

　　4月末M0同比增速10.7％，较前值回落0.3个百分点，仍(réng)处高位，这(zhè)与(yǔ)2020年(nián)、2022年表现相似，体现(xiàn)经济修复的(de)结(jié)构性失衡，三四线城市及(jí)农村(cūn)地区经(jīng)济(jì)改善略弱，导致(zhì)持币需求增(zēng)加。

　　>>居(jū)民超额储蓄仍在继续(xù)积累

　　我们想继续提示居民超额储(chǔ)蓄(xù)仍在(zài)继续(xù)积(jī)累(lèi)，预(yù)计未(wèi)来较难大量释放至消(xiāo)费、购房。结(jié)合4月居民存款数据，我(wǒ)们估算的2020年-2023年4月我国(guó)居(jū)民超(chāo)额储蓄体(tǐ)量已增长(zhǎng)至6.46万亿，相较上月继续增加约(yuē)5000亿元，相比(bǐ)去年末则已大幅增(zēng)加了1.61万亿，也就是说，即使疫情因素消退，居(jū)民(mín)仍(réng)在积累超额储蓄(xù)，这符(fú)合我们(men)此前的判(pàn)断。我们(men)认为，经济结构转型升级是导致居民对未来收(shōu)入预(yù)期悲观(guān)的根本性原(yuán)因，疫情在一(yī)定程度上掩盖了(le)其影响，也因(yīn)此居民超额储蓄的释放将是一(yī)个(gè)较为缓(huǎn)慢的(de)过程。

　　4月(yuè)人(rén)民币(bì)存款减(jiǎn)少4609亿元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)多(duō)减5524亿元。其中，住户存款减少1.2万亿元，非金融企业存款减少1408亿元，财(cái)政性存款(kuǎn)增(zēng)加5028亿元，非银行业金融机构存款(kuǎn)增加2912亿元。

　　虽然居(青岛农业大学专科在哪个校区，青岛农业大学专科在哪里？jū)民存款(kuǎn)大幅回落，但我们认为主要是由于季节性(xìng)，这与银行(xíng)季末冲(chōng)存款、季初居(jū)民存款资金(jīn)重新流入理财(cái)产品相关；同时，今年也受假期影响，4月(yuè)末(mò)已进入五一假期，居民消费活动使得(dé)储蓄得到部分(fēn)释放（另一个角(jiǎo)度观察(chá)，4月受企业缴(jiǎo)税影响，也是(shì)企业存款(kuǎn)的季节性小月，但今年4月企业存款增加1408亿(yì)元，高于(yú)前两年，我们认为就是(shì)受五一假期(qī)影响，与M1增速上行相呼应(yīng)）。但总体看，4月居民储(chǔ)蓄的回落幅度相对(duì)过往(wǎng)历年4月并不算(suàn)大，2021年(nián)4月居民存(cú青岛农业大学专科在哪个校区，青岛农业大学专科在哪里？n)款下降1.57万(wàn)亿，下行幅(fú)度高于今年。

　　>>预(yù)计二季(jì)度货币政策主要体现(xiàn)结构性(xìng)特征，下半年(nián)有望降准、降(jiàng)息

　　预计一季(jì)度信贷的大(dà)规(guī)模投放(fàng)或对后续月份有所透(tòu)支，二季度市场对(duì)宽信用的(de)预(yù)期波动或明显加大，可能形成信用收(shōu)紧预期。

　　其(qí)一，今(jīn)年银行“开门(mén)红”意愿较(jiào)强，并普遍担忧后续利率继(jì)续(xù)下行带来的净息差(chà)压(yā)力，因(yīn)此倾向(xiàng)于在年初增加信(xìn)贷投放，这会导致后续的信贷额度在一定程度上受限。

　　其二，4月末政治局(jú)会议对货币(bì)政策定调是“稳健的货币(bì)政策(cè)要(yào)精准有(yǒu)力，形(xíng)成(chéng)扩大需(xū)求的合力”，政(zhèng)策(cè)基(jī)调和表述延续(xù)了去(qù)年底中央经济(jì)工作会议的部署(shǔ)，我(wǒ)们(men)认(rèn)为(wèi)“精准有(yǒu)力”更加强调货币政策的结构性发力(lì)，即精准滴灌、定(dìng)向(xiàng)支持(chí)。预(yù)计二季度货币政策将(jiāng)以(yǐ)结构性调控为(wèi)主，再贷(dài)款仍将发挥主(zhǔ)导作用。根据央行官(guān)方(fāng)数据，截至今年3月(yuè)末，我(wǒ)国结构(gòu)性货币政策工具(jù)余(yú)额68219亿元，去年末是64465亿元(yuán)，增加了(le)3754亿元。值得注(zhù)意(yì)的是，央行(xíng)于1月、2月分别(bié)新创(chuàng)设房企(qǐ)纾困(kùn)专项再(zài)贷(dài)款、租赁(lìn)住(zhù)房贷(dài)款支持计划(huà)两项结构(gòu)性政(zhèng)策(cè)工(gōng)具，额度分别800、1000亿(yì)元，新工(gōng)具均针对地产(chǎn)领域(yù)，体(tǐ)现维(wéi)稳意图。我(wǒ)们预(yù)计(jì)央行后续将继续(xù)强化对制(zhì)造业、科技(jì)、小微、绿(lǜ)色等领(lǐng)域(yù)的信贷支持，结构性政策(cè)将(jiāng)继续(xù)强化使用。

　　其三(sān)，去(qù)年5、6、9月在政策驱动下是信贷极高值，而7月是极低值，即(jí)二、三季度的相邻(lín)月(yuè)份间的信贷表现(xiàn)波动较大，这也将对(duì)今年的各月构成差异(yì)化的基数影响。预计(jì)5、6月信(xìn)贷同比压力较(jiào)大(dà)，未来的三(sān)个季度合计看，信(xìn)贷增量或有同比少增，信贷增(zēng)速也将是逐步小(xiǎo)幅(fú)回(huí)落的趋势，预计信贷年(nián)末增速(sù)10.5％，较2022年末回落0.6个百分点。

　　结合我(wǒ)们(men)对全(quán)年信(xìn)贷体(tǐ)量的判断，我们测算一季度信(xìn)贷增量占(zhàn)全年比重或高(gāo)达45％-47％，处于历史(shǐ)极高值区间，其中也隐含了对下半年(nián)可(kě)能再次降(jiàng)准的(de)判断(duàn)。由于下半年经(jīng)济下行及失业压(yā)力均可能加(jiā)大，降准体现稳增长保就业诉求，8月起MLF到(dào)期量较大，可(kě)能有降准(zhǔn)时(shí)间窗口。对于降(jiàng)息(xī)，预计(jì)美联储(chǔ)可(kě)能在四季度进入降(jiàng)息(xī)周期(qī)，中美两(liǎng)国基本面差+货币政策(cè)差收敛，我国(guó)将出现国际收支、汇(huì)率改善(shàn)机会，货币政策宽松空间(jiān)进一步打开，形成降(jiàng)息预(yù)期(qī)。

　　对于(yú)社融，预计1月社(shè)融9.4％的增(zēng)速(sù)水平即为(wèi)全年(nián)低(dī)点，在(zài)企业债券(quàn)、表外票(piào)据有望同比多(duō)增的(de)情况下，预计(jì)社融增(zēng)速可维持震荡走(zǒu)升，预(yù)计年末(mò)升至10.3％左右，与名义GDP增速基本匹配；预(yù)计年末(mò)M2增速10.6％，较2022年末的11.8％和2023年4月的12.4％均有明显回落，但仍明显(xiǎn)高于GDP实际增速+CPI增速(sù)。

　　>>风(fēng)险(xiǎn)提示

　　疫情(qíng)形势及地产领域风险加剧，居(jū)民消费及(jí)购房(fáng)情绪进一步恶化，后续宽信用持续不及预期。

　　固定布局 工具条上设置固定宽高背景可以设(shè)置(zhì)被包含可以完美对(duì)齐背景图和文字以(yǐ)及制作自己的(de)模板

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 青岛农业大学专科在哪个校区，青岛农业大学专科在哪里？