“现在的房地产很难再(zài)出现像过去十(shí)年的系统性行(xíng)情。”思(sī)睿集团合伙人、首(shǒu)席经(jīng)济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业(yè)分化的(de)愈加明(míng)显，让机构和投资(zī)者的关注(zhù)度从板(bǎn)块向单个(gè)标(biāo)的转移(yí)。上海利(lì)檀投资董事(shì)长陈昊扬向《红周刊(kān)》指出，从行业来看，无论是(shì)业绩，还(hái)是估值，房地产都已(yǐ)经双杀(shā)到了最底部，而且(qiě)是反复地杀到(dào)了(le)底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成挖掘个股阿(ā)尔法重要(yào)参考

　　那么如何寻(xún)找(zhǎo)房地产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中(zhōng)进(jìn)行选择，需要非常(cháng)小心，避(bì)免选了半天，标(biāo)的(de)公司出现(xiàn)爆(bào)雷的(de)情况。除此之(zhī)外，洪(hóng)灏指出，需要满足以下三个基准(zhǔn)：有大的国资背景的、杠杆率(lǜ)较(jiào)低的、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注一下(xià)今(jīn)年(nián)房地产(chǎn)的开发(fā)资金来源，可以(yǐ)发(fā)现，其(qí)实(shí)银行(xíng)的信贷倾向是(shì)不太愿意给房(fáng)企贷(dài)款的(de)，房企的主要(yào)资金来源来自(zì)新盘的(de)销售。但今(jīn)年新房的销售情况相(xiāng)较一般(bān)。再关(guān)注一下，哪些房企(qǐ)能从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还是那些有国(guó)企背景的房(fáng)企(qǐ)，民营房企相对比(bǐ)较(jiào)困难，所以整个(gè)行业(yè)出(chū)现了一(yī)个很明(míng)显的分化，无论是在销售(shòu)，还是融资等各个方(fāng)面都非常明(míng)显(xiǎn)。现(xiàn)在有国资(zī)背景的房企(qǐ)在资本市场表现相对较(jiào)好，但(dàn)没有(yǒu)国资背景的民营(yíng)房(fáng)企股价大多(duō)表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在房(fáng)地产行业内，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的(de)赢家”。而具(jù)体到如何挖掘，我(wǒ)们(men)会特别重视企业的成本优势(shì)，更(gèng)具体一(yī)点，就是它的净借贷水平(píng)（净负债率(lǜ)）是不(bù)是行(xíng)业(yè)内的最低水平(píng)；利润(rùn)率是不是(shì)行业(yè)内(nèi)最高的(de)；融资成本是否是行业内(nèi)最低的(de)；建(jiàn)安成本是否也(yě)是业内最低的；这微信拍一拍怎么关闭，微信拍一拍怎么关闭太气人些(xiē)都是(shì)我们(men)看重的(de)一家房(fáng)企的(de)综合(hé)成本(běn)。

　　需要(yào)注(zhù)意的是，能够同时(shí)满足(zú)上述(shù)条件的房企并不多。即便是在国央企中，仍有部分(fēn)房企出现了“三道(dào)红(hóng)线”的(de)“踩线”情况，且(qiě)有逐渐恶化的趋势(shì)。以A股为例(lì)，《红周(zhōu)刊(kān)》根据(jù)Wind数(shù)据整理发现，截(jié)至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆(lù)家(jiā)嘴、格力地产、西藏城投、中交(jiāo)地(dì)产、中国(guó)武夷等国央(yāng)企“三(sān)道红(hóng)线”全踩(cǎi)。

　　除(chú)此之(zhī)外，城建发展(zhǎn)、京投发展(zhǎn)、光明地产、云南(nán)城投、首开(kāi)股份(fèn)、珠江股份、城投控股等(děng)国央(yāng)企(qǐ)房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企(qǐ)

　　需警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即便(biàn)是有(yǒu)着较稳(wěn)健特色的国央企房企，其财务(wù)指标称得上完全健康的仍是少数。而更加值得注(zhù)意的是，在(zài)2022年，不少(shǎo)国(guó)企(qǐ)，甚至地方国企(qǐ)开始大举扩张。而这无疑又(yòu)进(jìn)一步考(kǎo)验着国央企的资金链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的(de)张弛有度尤为(wèi)重(zhòng)要，节(jié)奏把握准(zhǔn)确，有助于(yú)房(fáng)企储备优质(zhì)“弹药”；但(dàn)过(guò)于乐观的预判未(wèi)来市场，以及过(guò)于激进的(de)扩张拿地节奏也(yě)有可能(néng)让房(fáng)企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配(pèi)置(zhì)的一家(jiā)房(fáng)企(qǐ)进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的(de)净借贷比例都维持在33％左右，完全没有增加(jiā)杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房企明(míng)显(xiǎn)感觉到机会来(lái)了(le)，其开(kāi)始在(zài)一线城市进行大(dà)举拿地，净负债(zhài)率也(yě)由(yóu)此前的33％左右水准提(tí)高到45％左右，涨了(le)接近三(sān)分(fēn)之一。与此同时，该(gāi)房(fáng)企(qǐ)新购入地块也实现了快速的(de)开盘利用率，预计今年会有更多(duō)的楼(lóu)盘入市。像这(zhè)类企业就符合“最后的赢家”的特点。一(yī)方面，在于它本(běn)身储备了很多弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在一线城市，另外一半也主要集中在强二线(xiàn)和二(èr)线城(chéng)市；另一方面(miàn)，它(tā)的(de)扩张(zhāng)是(shì)有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同(tóng)样提醒(xǐng)道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年(nián)期间(jiān)扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但出手的章法仍要小心，如果负债率扩张得(dé)太(tài)快，但(dàn)未来(lái)的两(liǎng)年市场没有想象得那么(me)好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房(fáng)企的扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度是否激进？陈(chén)昊扬向《红周刊(kān)》表示，主要还(hái)是看房企的净负债率水(shuǐ)平，在我看(kàn)来，这个比(bǐ)例如果(guǒ)超(chāo)过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看(kàn)出，这一(yī)标(biāo)准要(yào)比“三道红线”对房企的净负债率要求不得高于100％要更加严格(gé)。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复苏速度(dù)并没有那么快，所(suǒ)以要(yào)规避公司净负债率提高到一个比较危险的(de)水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地产、中国金(jīn)茂(mào)、华(huá)发(fā)股(gǔ)份、越(yuè)秀(xiù)地(dì)产、绿城中(zhōng)国、保利发展等房企2022年净负(fù)债率都在(zài)60％之上。其中，中(zhōng)交(jiāo)地产净负债率持续居高不下，在(zài)2020年至(zhì)2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的是，华润置地、中(zhōng)国(guó)海外发展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙湖集团等(děng)房企在践(jiàn)行较积极的拿地策略的(de)同时，也较好地控制(zhì)了公司的扩张速度与净负债率水(shuǐ)平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别(bié)民(mín)营房企

　　或具备“最后赢家(jiā)”的黑(hēi)马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他(tā)们是(shì)以同(tóng)一筛(shāi)选(xuǎn)标准来看国央(yāng)企与民(mín)营房企，但在(zài)各维度的实际表(biǎo)现上，国央(yāng)企确实会更胜一(yī)筹。如国央企的融资成本更低(dī)，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这样(yàng)，国央(yāng)企自然而然(rán)就具(jù)有天然优势。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房企(qǐ)，机构更加(jiā)看好(hǎo)国(guó)央企，但这也并(bìng)不(bù)意味着，民营企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样受到机(jī)构(gòu)的青睐。比如(rú)，根据(jù)2023年一季报，滨江(jiāng)集团(tuán)的十大流(liú)通股东中新进了“中国工商(shāng)银行(xíng)股(gǔ)份有限公司－景顺长城(chéng)中国回(huí)报灵活(huó)配置混合型证券(quàn)投资基金(jīn)”“全(quán)国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开(kāi)始，百亿私(sī)募(mù)珠海阿巴马资产管理(lǐ)有(yǒu)限(xiàn)公司就长(zhǎng)期持有(yǒu)滨江集团(tuán)。根据一季报(bào)，该资产公司的几只产品合(hé)计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集(jí)团的受青睐，和其(qí)自身的基(jī)本面(miàn)表现存在一(yī)定关系。2020年以来(lái)的近(jìn)三年(nián)时(shí)间，房地产市场整体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭(háng)州本土(tǔ)房企的滨江集团仍是表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在(zài)业绩表(biǎo)现、销(xiāo)售规模、新增土储、股价表现等(děng)多维度都表现(xiàn)了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非归(guī)母(mǔ)净(jìng)利润依次(cì)为(wèi)21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿(yì)元；依次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期(qī)发布的2023年一季报(bào)，今年一季度，滨江集团更是实(shí)现了扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同(tóng)比增(zēng)长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍(réng)能(néng)保持自(zì)身业绩(jì)的持续增长(zhǎng)，和滨江集(jí)团扎根杭州(zhōu)的战略布局关系(xì)密切。根(gēn)据2022年年报，滨江集团有近七成营(yíng)收来自杭州地区，而在2021年，杭州地(dì)区的营收比重只占到近六成。近三年持续稳居杭州房企销售(shòu)排名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集团(tuán)在杭州(zhōu)的土储补充同样较为积极，根据诸葛(gé)找(zhǎo)房(fáng)、住在杭州(zhōu)网数(shù)据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集团(tuán)在杭州的较突(tū)出表(biǎo)现，也让滨江集团的房企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲(chōng)进前十，根据(jù)中指数(shù)据，2023年前(qián)4月，滨江集(jí)团实现销售额(é)607.3亿元，位列房企(qǐ)第九位。

　　值得注意的(de)是，2020年至今，滨江集(jí)团股价翻了超一倍以上，而近期，滨江(jiāng)集团更是(shì)迎来多家机构的(de)集中调研(yán)。滨江集(jí)团发布公告表示(shì)，公司(sī)于5月10日(rì)接受(shòu)了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华养(yǎng)老等18家机构调(diào)研(yán)。

　　产业链(liàn)布局重点移(yí)至存量赛道

　　机构在下(xià)游家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房地(dì)产产业链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商，而下游应用行业主(zhǔ)要包括中介服务(wù)、家(jiā)用电器、物(wù)业管(guǎn)理、家居用品(pǐn)。综(zōng)合《红周刊》的采访，房地产开发环节与上游材(cái)料端息息相关(guān)，新盘开工(gōng)不足(zú)导(dǎo)致上游不(bù)被看好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法(fǎ)的思路渐渐移至下游。“中国(guó)房地产(chǎn)行业(yè)在进入(rù)存(cún)量房时代，所以对(duì)地产产(chǎn)业(yè)链，尤其是偏消(xiāo)费属性的家(jiā)装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为居(jū)民保有的住房规模越来越大，随着时间的增加，内装(zhuāng)更新(xīn)的需求也会越(yuè)来越多。美国过(guò)去的(de)数据充(chōng)分说明了这一点，在(zài)新房销(xiāo)售见顶之后，家(jiā)具消费的增长却一直都很好。对于地产产(chǎn)业链(liàn)，我们(men)相(xiāng)对看好和(hé)内装相关的行业(yè)，例(lì)如(rú)消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而(ér)根据《红(hóng)周刊》对下游(yóu)细分中相关赛道(dào)龙头(tóu)年内表现(xiàn)的统计，目前(qián)暂居(jū)前两位的都(dōu)是来自(zì)家纺赛道(dào)的公司，它们分别(bié)是富安(ān)娜和水(shuǐ)星(xīng)家纺，特(tè)别是前者在(zài)月线连收七根阳(yáng)线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经(jīng)逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主要从(cóng)事纺织(zhī)家居、睡(shuì)眠家居、生活类产品的(de)研(yán)发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安(ān)娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有(yǒu)品(pǐn)牌。第(dì)一季(jì)度报(bào)告显示，报告期内，富安娜实现(xiàn)营(yíng)业收(shōu)入约6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现归属(shǔ)于上市公司股(gǔ)东(dōng)的净利(lì)润约1.11亿元，同比(bǐ)增(zēng)长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季报的十大流(liú)通股股东来看，能够(gòu)发现该(gāi)股早已成为(wèi)基金重仓股(gǔ)的天下，彼时包(bāo)括公募的(de)中(zhōng)欧价值(zhí)发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动(dòng)价(jià)值、宝盈新价值和私募(mù)的明河2016，都在其中出(chū)现，占(zhàn)据了半壁江山。需要强调的是(shì)，中欧的(de)两只基金(jīn)都是价(jià)值(zhí)派基金经理(lǐ)曹名长在管的产品，首季其同时重仓的房地产产(chǎn)业链股票还有金地集(jí)团和大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时(shí)的家居板块也因疫情、消(xiāo)费复苏(sū)进(jìn)程(chéng)缓慢等多因素一度沉寂，不(bù)过好在困境反转露出曙光，家居板块中(zhōng)年内(nèi)表现最好的是志邦家居。同一(yī)时间段(duàn)，该股年内上涨已(yǐ)经超(chāo)过23％，从业绩来(lái)看，无论是(shì)营收(shōu)还是归母(mǔ)净(jìng)利(lì)润，公(gōng)司都实现了(le)同比双升。

　　从公司的(de)十大流通股股东来看，《红(hóng)周刊》发现广(guǎng)发基(jī)金经(jīng)理罗洋慧眼独具，一季(jì)报中他管理的广发策略优选(xuǎn)和(hé)广发(fā)安宏(hóng)回报(bào)均增加了持股，而这两只(zhǐ)产品也成为志邦家居十(shí)大(dà)流通股(gǔ)股东中仅有的两只公募。有意思(sī)的是，他似乎(hū)对(duì)于定制家(jiā)居类标的情(qíng)有独钟，在另一家赛道公司(sī)金(jīn)牌橱柜中，他管理的全部(bù)三只产(chǎn)品均登榜十(shí)大流通股(gǔ)股东，其也成为(wèi)他的(de)独门重仓股(gǔ)。

　　除去(qù)家居家纺外，下游的(de)物业股也越(yu微信拍一拍怎么关闭，微信拍一拍怎么关闭太气人è)来越被机构所青睐，不过这(zhè)类标(biāo)的大(dà)多在(zài)香港上市，如何选择成为(wèi)难题。对此，前述上海公(gōng)募基金经理举例分析：“物业服务(wù)不是一个高毛利的行业，挣钱(qián)很辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的(de)是市场化应该挣的钱，以我曾经买(mǎi)的(de)绿城服务为例(lì)，它在中(zhōng)高端楼(lóu)盘占比是比(bǐ)较(jiào)高的，每年到期(qī)的合同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做(zuò)到滚(gǔn)动的大部分项(xiàng)目到期之后，经过(guò)两三轮合同周期还能做到(dào)产品提价。”

　　“行业(yè)里真(zhēn)正能做到产(chǎn)品提价的公司很少，因(yīn)为物业(yè)公司很(hěn)容易(yì)一(yī)开始是挣(zhēng)钱的，后面因为保安(ān)这些固(gù)定(dìng)人员(yuán)成本的年度增(zēng)长，不过服(fú)务(wù)没(méi)有特别好，客户没有(yǒu)那么(me)满意，能做到提价难度是非(微信拍一拍怎么关闭，微信拍一拍怎么关闭太气人fēi)常大的(de)。但是该公司(sī)能在业内做(zuò)到到期(qī)之后提价(jià)率比较(jiào)高，这跟它的定位和比较好(hǎo)的服务是有关系的。”他进一步(bù)强调。

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