文(wén)丨明明(míng) 章立聪(cōng) 余经纬(wěi)

　　跨季结束后(hòu)资金利率自低位持(chí)续上(shàng)行，即(jí)便税期结束，资金利率却仍未(wèi)回落，反(fǎn)而进(jìn)一(yī)步走高。我(wǒ)们认为主要是(shì)源(yuá丽水在哪里哪个省份哪个市，浙江丽水在哪里n)于：①货币政策力度边际转弱；②税期(qī)走款(kuǎn)叠(dié)加(jiā)4月信贷投放情况较好，导致银行资金融(róng)出意愿与能力降低。③资(zī)金(jīn)较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期(qī)和月(yuè)末因素，预计短期(qī)内，资金利(lì)率下(xià)行(xíng)空(kōng)间有限(xiàn)，波动幅度加大，建议(yì)投资者关注资金面的边际变化，警惕(tì)流动性大(dà)幅(fú)收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利率持续上(shàng)行。

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低位持续上行，4月18-19日税期(qī)缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率上(shàng)行幅(fú)度更大(dà)。从隔(gé)夜利率角度观察，银行与(yǔ)非(fēi)银(yín)机(jī)构间流动性分层现(xiàn)象弱化；此外，隔夜(yè)利率与7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂。我(wǒ)们(men)认为税期结束，资金不松，主要有(yǒu)以下(xià)几点原(yuán)因：

　　▍其一，货(huò)币政(zhèng)策力度(dù)边际转弱。

　　稳健的货(huò)币政策坚持以我为主、稳(wěn)字当(dāng)头，保(bǎo)持(chí)货币信贷合(hé)理增长(zhǎng)，确保利率水平合适，在追求经济提振的同(tóng)时，也注重防范市场过热(rè)带来的(de)金(jīn)融风险。在满足(zú)广义流动性供需匹配的前提下(xià)，货(huò)币工具力度可能会有所回摆(bǎi)。从央行(xíng)的具体操作(zuò)上来看，MLF小(xiǎo)幅增(zēng)量续(xù)做，逆回购投放低量(liàng)操(cāo)作，结(jié)构性(xìng)工具“有进有退”，均(jūn)预示后续政策(cè)将更加“精准有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月信贷(dài)投放情况较好，导致银行(xíng)资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税大月，因此走款可能对银行(xíng)间流动性带来了一定的压力。此外(wài)，参(cān)考近(jìn)期票据利率走(zǒu)势，预计信贷增速较一季度将会有所放(fàng)缓，但4月预计仍将保持同(tóng)比多(duō)增(zēng)的态势。税期缴款叠加信贷投放，银行系(xì)统整体资(zī)金流出，因此向同(tóng)业融出的(de)意愿(yuàn)和能(néng)力有(yǒu)所(suǒ)降低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥(yōng)挤可能会导致债市脆弱性和敏感度(dù)增(zēng)加，且(qiě)投资者对(duì)于未来(lái)一个月(yuè)资(zī)金利率上行的担忧增加。丽水在哪里哪个省份哪个市，浙江丽水在哪里

　　从质押式回购成交量(liàng)和(hé)我们(men)测算的(de)杠(gāng)杆率来看，虽然(rán)上(shàng)周受资金收紧影(yǐng)响，加杠杆(gān)情绪有所降温(wēn)，但依然处于历史(shǐ)相对积极的水平，导致债市(shì)敏感度增加(jiā)。此(cǐ)外投(tóu)资者对货币政策力度(dù)以及跨(kuà)月资金面(miàn)情况仍存(cún)担忧，使得市场上(shàng)对于未来(lái)一个月(yuè)内资金(jīn)价(jià)格上(shàng)行的预期更为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五(wǔ)一假(jiǎ)期临(lín)近(jìn)，回购资金的期限被(bèi)动拉长，利率下行空间有限。

　　月(yuè)末往往财政集中支(zhī)出，向(xiàng)市场释放资金；但跨月前(qián)夕银行(xíng)资金融(róng)出意愿(yuàn)一般较低，预计资金波动(dòng)幅度较大。对于债市而言，短期交易主(zhǔ)线或延续政策与基(jī)本面预期交(jiāo)易，预计利(lì)率以震荡走势为(wèi)主，建议投资者关注资金(jīn)面的边际变(biàn)化，警(jǐng)惕流动性大(dà)幅(fú)收(shōu)紧对债市情(qíng)绪(xù)以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货(huò)币政(zhèng)策(cè)不及预期；经济复苏节奏(zòu)不及预期；银(yín)行(xíng)间市场流动性过快收紧。

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