5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配(pèi)售(shòu)。这(zhè)则小公告体现出市场对(duì)这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力(lì)度(dù)。

　　实际(jì)上(shàng)，近(jìn)期围绕着“中特(tè)估”的行(xíng)情，市(shì)场关注度非(fēi)常(cháng)高(gāo)，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底(dǐ)及今年(nián)一(yī)季度，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资金(jīn)面、情绪面、估(gū)值方(fāng)式等问(wèn)题成为(wèi)市场关注焦点，中国基(jī)金报(bào)采(cǎi)访(fǎng)多位投研(yán)人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发行

　　行情催(cuī)化(huà)剂(jì)？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰(tài)柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利(lì)ETF罕见出现启动“比(bǐ)例(lì)配售(shòu)”情(qíng)况，今年场(chǎng)内(nèi)多(duō)只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后(hòu)续(xù)有多只国央企(qǐ)主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日(rì)就有3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科(kē)技引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上(shàng)报的(de)央国(guó)企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中(zhōng)特估”行(xíng)情的(de)催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示，央企ETF发行在情(qíng)绪(xù)上(shàng)是构成催化(huà)因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引(yǐn)爆(bào)行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂，基(jī)本面、资(zī)金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特估有(yǒu)可能(néng)独领风(fēng)骚。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基(jī)金指数与量(liàng)化(huà)投资部(bù)基金经理杨(yáng)振建就表示，近(jìn)期密集申(shēn)报(bào)的国央(yāng)企主题基金主要涉及“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能(néng)源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)将成为行情进一步上涨的催化剂。去年(nián)以来公募(mù)基金发行整体平淡，近期(qī)多只国(guó)央企主题(tí)基金申报和(hé)发(fā)行，行情火热下将为(wèi)市场(chǎng)带(dài)来增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金积(jī)极布局央(yāng)国企主题基金，一方面是因为新一(yī)轮深化国企改革的大(dà)幕(mù)将拉开，叠(dié)加(jiā)“中特估(gū)”概念，央国企上(shàng)市(shì)公(gōng)司的投资(zī)价(jià)值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提供更丰(fēng)富的(de)工具(jù)以参与到央国(guó)企投资。另(lìng)一方(fāng)面是(shì)落实(shí)公募基金行业高(gāo)质量(liàng)发展(zhǎn)的要求，引导(dǎo)更多资金参(cān)与央国(guó)企改(gǎi)革(gé)，更好发(fā)挥公募基金(jīn)服务资本市场改革、服务实体经济和(hé)国(guó)家战(zhàn)略的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未(wèi)来央企ETF的(de)发行(xíng)将为(wèi)央企相关标的和板块带来增量资金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成(chéng)为中特估行情(qíng)的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道(dào)

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结构性行(xíng)情明显，中特(tè)估和人工智能成为两大明显的主(zhǔ)线，而新能源(yuán)等前期热门赛(sài)道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调(diào)仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这(zhè)三大行业主(zhǔ)要是央(yāng)企(qǐ)或地方国资所在(zài)的行业，民营企(qǐ)业占(zhàn)比较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是基于行业(yè)本(běn)身基(jī)本面在今(jīn)年(nián)会有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的机(jī)会，比(bǐ)如火电(diàn)，会受益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益于(yú)今年(nián)市场成交(jiāo)量的放大，盈利(lì)大(dà)幅增长等。同时，随(suí)着国有企(qǐ)业改革的推进，大概率这些企业会进入一(yī)个提质(zhì)增效、释(shì)放业绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的(de)成果(guǒ)，是非(fēi)常(cháng)基本面的，和他(tā)过去(qù)1至2年研究投资(zī)思路也非(fēi)常吻合，为在(zài)下半年抓住(zhù)这波中特估(gū)的投资机(jī)会(huì)做(zuò)好了准备。

　　“去(qù)年年底已开始重视(shì)中特(tè)估的投资机会，判(pàn)断中(zhōng)特估的机会未来三(sān)年分两个阶段。”融通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙表示，第一阶(jiē)段也就是(shì)今(jīn)年以数字经(jīng)济和“一带一(yī)路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机(jī)会。第二(èr)阶段是未(wèi)来(lái)两(liǎng)年，在主题性机会(huì)消散以(yǐ)后，基于(yú)顶(dǐng)层设计对国央经营管理(lǐ)价值(zhí)导向变化，我(wǒ)们判(pàn)断经营成(chéng)果(guǒ)随(suí)之改变是一个慢(màn)变量，会在未来两(liǎng)年体现在每一(yī)个央国企的奶油奶酪可以放冷冻保存吗，奶油奶酪可以放冷冻保存吗多久报(bào)表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可(kě)能发生(shēng)显(xiǎn)著正向(xiàng)变化(huà)的个股提前进行(xíng)布(bù)局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少基金在行动(dòng)。国金证券研究所数据显示，偏股主(奶油奶酪可以放冷冻保存吗，奶油奶酪可以放冷冻保存吗多久zhǔ)动型基金2022年年(nián)报前十大重仓股股票池(chí)中，“中特(tè)估”概念占偏股主动(dòng)型基(jī)金持(chí)有股票市值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型(xíng)基金持有股票(piào)市值比(bǐ)例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念(niàn)股在偏股主动型基金的(de)持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报及2023年一(yī)季报(bào)十大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了各基金(jīn)主动加仓(cāng)“中特估(gū)”概念股的市值占2022年末股票(piào)总市值比例，一(yī)季度超过30％的偏股主动型基(jī)金主动加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据(jù)统(tǒng)计也显示，一季度主动(dòng)偏(piān)股型公募基金对港(gǎng)股(gǔ)央国企的(de)持(chí)股市值比重(zhòng)达(dá)到2019年以来的(de)新高，港股(gǔ)央国企持股(gǔ)总市值占港股持股总(zǒng)市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年(nián)低(dī)点时的7.5％。

　　投研(yán)上加(jiā)大(dà)力量？

　　构建国央企专门(mén)的股票(piào)库

　　可(kě)以说中国特色(sè)估值体系，正深(shēn)刻影响基(jī)金公(gōng)司的投研，落实到日常的投(tóu)研(yán)流程和(hé)实(shí)践之中，不(bù)少基(jī)金公司在加大投研力量，更有专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机(jī)会基金经理(lǐ)何龙就介绍(shào)，一方(fāng)面(miàn)，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需要(yào)实地(dì)考察(chá)国央企(qǐ)，并且(qiě)需要利(lì)用当前国(guó)央企愿意交流的(de)契机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另(lìng)一(yī)方面，融通基金在(zài)行动上(shàng)，要求(qiú)研究员将自己所(suǒ)覆盖行(xíng)业的所有国央企构建专(zhuān)门的股票库，并(bìng)进行长期(qī)跟(gēn)踪(zōng)，包(bāo)括考察其实地调研的的(de)成果(guǒ)，了解国(guó)央企经营思路和财(cái)务导向的(de)变化(huà)，结合行业趋(qū)势(shì)和特征，寻(xún)奶油奶酪可以放冷冻保存吗，奶油奶酪可以放冷冻保存吗多久找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅也(yě)谈到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他(tā)表(biǎo)示，通过深(shēn)入学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明(míng)中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应该是在此基(jī)础上构建的(de)具有时代特征(zhēng)和中国特(tè)色、符合国家战略(lüè)导向的估值体(tǐ)系，而不是简单套用国外的(de)传(chuán)统估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新(xīn)的提法，但是这个概念所涉及到的行业和公司，一直在发生(shēng)的变化(huà)。”万家基(jī)金经(jīng)理章恒表示，万家基(jī)金一直非常关注传统产(chǎn)业的(de)变化，诸(zhū)如煤(méi)炭(tàn)、金(jīn)融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是(shì)一定(dìng)能(néng)够(gòu)抓(zhuā)住中特(tè)估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行业的研究(jiū)力(lì)量。

　　此(cǐ)外(wài)，创金合信基(jī)金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积(jī)极践行中国(guó)特色的估值体系是资本市(shì)场使命(mìng)，投资者需(xū)要学(xué)习领会并针(zhēn)对(duì)原(yuán)有的估值(zhí)体系(xì)进行改造，以适应(yīng)现实的(de)需要(yào)。明确该(gāi)体系(xì)的框架是第一(yī)位的工作(zuò)，合(hé)理设置指(zhǐ)标也非常重要(yào)，投资者的认可和实施是(shì)最终该(gāi)体系能否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他(tā)也提醒，人(rén)为的拔估值是很大的认知(zhī)误区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值(zhí)与国(guó)家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合(hé)国(guó)家战(zhàn)略发展发(fā)向，更(gèng)需(xū)要承(chéng)担(dān)社会(huì)公共责(zé)任等。而这(zhè)些都应该考(kǎo)虑进估值体系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估(gū)值方式要充分体现企业的社(shè)会价(jià)值与国家战略价值，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定(dìng)价国(guó)有企业承担(dān)社(shè)会(huì)价(jià)值、符合国(guó)家战略(lüè)发展的(de)价值？首要任务就构(gòu)建中(zhōng)国特色的价值(zhí)评价体系，改变从以私人股东权益(yì)出发(fā)，现金流(liú)折(zhé)现为(wèi)主要(yào)方(fāng)法的单一价值估值(zhí)体系，转向社会整体价值(zhí)观念(niàn)、纳入(rù)中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)。”博时(shí)基金指数与量化(huà)投(tóu)资部基(jī)金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资委指导(dǎo)国内团队(duì)对于(yú)中国特(tè)色ESG披露与评价体(tǐ)系不断(duàn)探索(suǒ)，结合国际通用规则，目前已经形(xíng)成了初(chū)步的(de)企业社会价值评价体系(xì)，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估(gū)”应(yīng)该是注重(zhòng)企业价(jià)值的可持(chí)续估值(zhí)，要重视股东、员工和社会责(zé)任等要(yào)素对企业(yè)稳健成长的(de)重大意义，重视稳定的(de)现金流(liú)、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企(qǐ)业内在价值的(de)积(jī)极作用(yòng)，这样(yàng)有(yǒu)利于提高估值定价模型的科(kē)学性和(hé)有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建(jiàn)等(děng)实(shí)务工作(zuò)中，都有成熟的(de)量化指标可以使(shǐ)用，包括净(jìng)资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金(jīn)比率、资产负债率、研发经费投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细(xì)致分析(xī)在估值思维、估值结论、估(gū)值判断上有(yǒu)变(biàn)化，尤其是(shì)估值的方法(fǎ)和指标上(shàng)，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强调政策优惠(huì)、产(chǎn)业(yè)发展、市场竞争(zhēng)力和可持续发(fā)展等(děng)各种因素与企(qǐ)业(yè)价值的关系(xì)。这些因(yīn)素在对估值结论(lùn)和判(pàn)断的影响(xiǎng)上(shàng)，也使(shǐ)得中国特色(sè)的(de)估值体系与(yǔ)传统的估(gū)值体(tǐ)系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维(wéi)的变化，还有估(gū)值结论(lùn)和估值判(pàn)断的变化，都是为(wèi)了更好(hǎo)地适应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信息(xī)。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤春(chūn)直言(yán)，这需要在(zài)实践中进行探索，目前尚没有(yǒu)公(gōng)认(rèn)的指标可以(yǐ)使用(yòng)。

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