事件

　　5月11日，统计局(jú)公布4月物价数据：CPI同比上(shàng)涨0.1％，预期0.4％，前值(zhí)0.7％；PPI同比下降3.6％，预期(qī)降(jiàng)3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并(bìng)非(fēi)通缩(suō)，内部(bù)结构分化、与(yǔ)终端需(xū)求相关的服务业延续涨(zhǎng)价

　　物价作为经(jīng)济(jì)表现(xiàn)的滞后(hòu)指标，在经济复苏早期多表现相对低迷(mí)、实(shí)属(shǔ)常态。传统周期下，经济的周期性波(bō)动，主(zhǔ)要由需求(qiú)端驱(qū)动，物价作(zuò)为经济的滞后指标，表(biǎo)现出(chū)明显的周期性波动。经验(yàn)显示，CPI等物价指标(biāo)，与经(jīng)济走势大体类似(shì)，一(yī)般滞后经济表现2个季(jì)度左右；经济复(fù)苏早期(qī)，CPI同比表现一度(dù)相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低位(wèi)、主要缘于供给端(duān)影(yǐng)响(xiǎng)和外需(xū)拖累(lèi)部分(fēn)商(shāng)品价格回落等。年初(chū)以来，CPI同比持(chí)续回(huí)落至4月的(de)0.1％，拖累主要来自(zì)于食品(pǐn)和(hé)非食(shí)品中的商品、不(bù)完全由需求主(zhǔ)导。其(qí)中(zhōng)，猪(zhū)肉、鲜(xiān)菜供(gōng)给充(chōng)足，价(jià)格回落成为拖累食品(pǐn)同(tóng)比自年初的6.2％回落至4月的0.4％；非食品中，原油等国际(jì)定价的大宗商品(pǐn)价格(gé)回落，带(dài)动交通工具(jù)用燃料等分(fēn)项环(huán)比(bǐ)延续低于季节性，部分耐用品价格回落也(yě)有拖累、与(yǔ)相关原(yuán)材料成本(běn)压力缓解等有关(guān)。

　　需求修复(fù)较早的领域、线下消(xiāo)费相关的商品和服务，在价格上已有(yǒu)连(lián)续体现(xiàn)。终端需求回暖在(zài)4月CPI中(zhōng)进一(yī)步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他商品服(fú)务(wù)同比自年初以来明显(xiǎn)回升、分别至(zhì)4月的3.5％和1％。终端需求回(huí)暖(nuǎn)带动(dòng)部分中上游行业涨价，在PPI中(zhōng)亦有(yǒu)体现，例如，文教娱(yú)制造业价格环比上涨0.9％。

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　　重申观点：CPI或已见底，后续或逐步回升。线(xiàn)下消费(fèi)活(huó)动持(chí)续改善(shàn)等或带动内生动能逐步增强(qiáng)，对价格的支撑仍在逐(zhú)步显现。叠加基数贡(gòng)献、及部(bù)分商品价格(gé)回落拖累逐(zhú)步放缓等(děng)，CPI或于4月见底回升。

　　常规(guī)跟踪：CPI涨幅回落，生产资料拖累(lèi)PPI低预期、原油链等拖累延(yán)续

　　CPI涨(zhǎng)幅明(míng)显回落、主(zhǔ)因基(jī)数拖累明显。4月(yuè)，CPI同(tóng)比涨幅回落(luò)0.6个百分点至0.1％、低于预期的0.4％，其(qí)中，翘尾因素较上月回落0.4个百分点(diǎn)至0.4％；环比降幅收窄0.2个百分(fēn)点至(zhì)-0.1％；核心CPI同(tóng)比持平于(yú)0.7％。分项环比中，食(shí)品(pǐn)环比降幅(fú)收(shōu)窄(zhǎi)0.4个(gè)百分(fēn)点至-1％，非食(shí)品环比由平(píng)转涨至0.1％。

　　细(xì)分(fēn)项中，鲜菜(cài)环比(bǐ)拖(tuō)累明显(xiǎn)，猪肉环(huán)比降幅收窄，文教(jiào)娱等服务项涨价延续。食品环比中，鲜菜和鲜果大量上市，价格分别下降6.1％和0.7％；生猪(zhū)产能充足(zú)，叠加消(xiāo)费淡(dàn)季(jì)影响，猪肉价(jià)格下降3.8％、降幅(fú)收(shōu)窄(zhǎi)0.4个(gè)百(bǎi)分点。非食品环比中，原油价格回落拖累CPI交通通信项环比延续低位、-0.4％，文教娱(yú)、其他商品(pǐn)服务(wù)环比明显上(shàng)涨，分别较上月变动0.6和0.2个百分点(diǎn)至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累，生活资(zī)料韧性延续。4月，PPI同比降幅(fú)扩大(dà)1.1个百分(fēn)点至-3.6％，环比(bǐ)由平转(zhuǎn)降(jiàng)至(zhì)-0.5％。大(dà)类环比中(zhōng)，生产资(zī)料由(yóu)平(píng)转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材(cái)料(liào)和(hé)加工(gōng)工业亦(yì)有走弱；生活资料环比(bǐ)走(zǒu)平、上月为-0.3％，除食品(pǐn)外环比延(yán)续回落外，衣着、一(yī)般日用品环比由负(fù)转(zhuǎn)正，耐用消费品降幅(fú)收(shōu)窄。

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　　分行业来看，原油等上游原(yuán)材(cái)料(liào)链条相关价(jià)格回落，与(yǔ)线(xiàn)下消费相(xiāng)关的中下游行业(yè)价格回升。4月，多数行业(yè)环比价格回(huí)落(luò)、上(shàng)游原(yuán)材料链条(tiáo)尤其明显。煤炭开采、石油加工、燃气(qì)供应环比延续回落(luò)、降幅均在1.9个百分点以上，汽车制造、通信制造等部分(fēn)中下(xià)游制造业价格(gé)有(yǒu)所回落，但(dàn)文(wén)教娱制品等(děng)靠近终端(duān)制造(zào)业价格(gé)有所回升、环比上涨0.9％。

　　风险提(tí)示

　　1、猪价大(dà)幅反弹。

　　2、疫(yì)情反复。

　　证券研究报告：《通(tōng)缩是个(gè)伪命题》

　　对外发布(bù)时间：2023年05月11日

　　报告发布机构：国(guó)金(jīn)证券股份有限公(gōng)司(sī)

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